PE瞄準(zhǔn)并購(gòu)?fù)顺觯簩?duì)賭等財(cái)務(wù)隱患成最大暗流
創(chuàng)業(yè)板熱潮的消退以及中概股的境況不佳，迫使中國(guó)的VC/PE們開(kāi)始學(xué)習(xí)新的退出方式，那就是并購(gòu)。對(duì)于多數(shù)企業(yè)和機(jī)構(gòu)而言，并購(gòu)已不新鮮但卻生疏。在資本因素之外，它們所要學(xué)習(xí)的還有很多。
并購(gòu)方式接棒IPO
臨近年終，各種投資年會(huì)紛至沓來(lái)，各路投資人在會(huì)議中所表現(xiàn)出來(lái)的焦慮反映出如今VC/PE的日子并不好過(guò)。“今年退出幾個(gè)案子”正代替“今年投資幾個(gè)案子”成為PE界新的見(jiàn)面問(wèn)候語(yǔ)。
IPO的收緊以及美國(guó)市場(chǎng)遭遇的“寒冬”給投資圈帶來(lái)最大的影響莫過(guò)于退出問(wèn)題。一位人民幣基金的投資經(jīng)理告訴記者，據(jù)他了解,一家國(guó)內(nèi)知名的人民幣基金此前擴(kuò)張過(guò)快，在2010-2011兩年間便投資了100多個(gè)公司，但目前退出的僅有10家左右，退出率僅為10%。
這種情況帶來(lái)的最大后果就是整個(gè)基金的運(yùn)轉(zhuǎn)無(wú)法有效循環(huán)?！癓P(有限合伙人，即PE基金出資人)在這種大環(huán)境下都求穩(wěn)，急切想要回錢(qián)?；鸬耐顿Y退出又很艱難，這就導(dǎo)致兩個(gè)問(wèn)題：一是這些投資會(huì)面臨打水漂;二是后續(xù)資金跟不上來(lái)，PE投資沒(méi)法延續(xù)?！?/P>
無(wú)奈之下，并購(gòu)成為VC/PE們關(guān)注的熱點(diǎn)。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，在美國(guó)至少90%以上投資退出都不是通過(guò)IPO方式，上市只是占到很少一部分。
在投中集團(tuán)年會(huì)上，美國(guó)都福集團(tuán)亞太區(qū)總裁張?jiān)砾i認(rèn)為，美國(guó)等比較成熟的市場(chǎng)通過(guò)并購(gòu)?fù)顺龈鲜袥](méi)有太大的區(qū)別。但在中國(guó)上市的市盈率比較高，所以機(jī)構(gòu)首選仍是上市退出?！捌鋵?shí)上市也有很多難處，比如時(shí)間較長(zhǎng)，需要經(jīng)過(guò)審批，不確定性增加。相比之下，對(duì)于PE而言并購(gòu)是一個(gè)非常簡(jiǎn)單直接的手段?！?/P>
統(tǒng)計(jì)顯示，2012年前三季度中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)共完成655起并購(gòu)案例，涉及交易金額達(dá)352.11億美元，前三季度的并購(gòu)交易水平已超過(guò)除2011年其他年份的全年水平。其中，2006年至2012年，中國(guó)VC/PE市場(chǎng)上共完成并購(gòu)?fù)顿Y93例，共涉及交易金額40.27億美元。從并購(gòu)方VC/PE機(jī)構(gòu)類型來(lái)看，本土機(jī)構(gòu)的交易活躍度不斷提升，完成了中國(guó)市場(chǎng)上多數(shù)的并購(gòu)?fù)顿Y交易，但外資VC/PE機(jī)構(gòu)在交易金額上占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。
并購(gòu)市場(chǎng)的興起主要源于各種資本力量的介入。今年9月，中信證券旗下的中信并購(gòu)基金管理有限公司正式登記成立。除中信證券外，海通、光大、廣發(fā)等券商也開(kāi)始發(fā)力，著眼布局并購(gòu)基金;保險(xiǎn)資金也開(kāi)始設(shè)立并購(gòu)基金，其投資標(biāo)的可以包括公開(kāi)上市交易的股票，但僅限于采取戰(zhàn)略投資、定向增發(fā)、大宗交易等非交易過(guò)戶方式，且投資規(guī)模不高于該基金資產(chǎn)余額的20%。
商業(yè)銀行方面以建設(shè)銀行旗下的建銀國(guó)際為代表，核心業(yè)務(wù)為基金投資及資產(chǎn)管理，下設(shè)首次發(fā)行前基金、首次發(fā)行配售基金、并購(gòu)基金及特別賬戶管理等多個(gè)私募基金。其中并購(gòu)基金已經(jīng)與多個(gè)地方政府進(jìn)行合作。
熱度升溫風(fēng)險(xiǎn)猶存
這邊并購(gòu)市場(chǎng)不斷升溫，那邊VC/PE對(duì)于通過(guò)并購(gòu)?fù)顺龅囊庠竻s并不強(qiáng)烈。新沃資本控股有限公司董事長(zhǎng)朱燦就認(rèn)為，并購(gòu)的確是資本市場(chǎng)中的一個(gè)重要環(huán)節(jié)，但從目前的中國(guó)VC/PE市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，對(duì)于并購(gòu)的效果很難抱有太大期望。
“大多數(shù)機(jī)構(gòu)和企業(yè)還是會(huì)追求IPO退出。中國(guó)的企業(yè)和機(jī)構(gòu)追求的是利益最大化，并購(gòu)市場(chǎng)還是太小，和IPO的收益回報(bào)不在同一個(gè)量級(jí)上。如果IPO的收益率下降很多，投資機(jī)構(gòu)也沒(méi)必要做股權(quán)投資再通過(guò)并購(gòu)?fù)顺?，完全可以直接做債?quán)投資。在中國(guó)目前的監(jiān)管體制下，一二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格差別還是會(huì)存在，所有并購(gòu)?fù)耆〈鶬PO不太現(xiàn)實(shí)。”朱燦坦言。
在啟明創(chuàng)投董事總經(jīng)理甘劍平看來(lái)，中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)的主要問(wèn)題在于誠(chéng)信。比如，一些企業(yè)存在偷稅漏稅問(wèn)題，即使在投資機(jī)構(gòu)介入后也無(wú)法解決;一些企業(yè)在投資人介入后會(huì)存在對(duì)賭協(xié)議問(wèn)題，這都不是并購(gòu)者希望看到的?！爸袊?guó)缺少戰(zhàn)略家，企業(yè)家們更喜歡自己做到大而全，而不是通過(guò)并購(gòu)來(lái)提升企業(yè)?！?/P>
事實(shí)上，從目前并購(gòu)案例來(lái)看，發(fā)生在VC/PE熱衷投資的TMT、消費(fèi)、新能源領(lǐng)域并不多。相反在傳統(tǒng)行業(yè)諸如能源、醫(yī)療、基建方面則時(shí)有發(fā)生。
以聯(lián)想控股為例，10月斥資超過(guò)4億人民幣收購(gòu)武陵酒剩余61%的股份。近兩年來(lái)，聯(lián)想控股在白酒行業(yè)動(dòng)作頻頻，從2011年1月至今年10月已完成了5起酒業(yè)并購(gòu)，投資超過(guò)10億人民幣。通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)白酒產(chǎn)業(yè)全國(guó)布局的意圖已非常明顯。
并購(gòu)助推中概股私有化
相比于聯(lián)想控股的產(chǎn)業(yè)整合，海外市場(chǎng)中并購(gòu)正在成為中概股私有化的一種主流方式。2011年貝恩資本斥資2.655億美元收購(gòu)中國(guó)消防安全集團(tuán)幫助其完成私有化，安佰深(Apax Partners)以2.5億美元收購(gòu)中國(guó)餐飲連鎖企業(yè)金錢(qián)豹。此前還有復(fù)興醫(yī)藥以幫助同濟(jì)堂完成私有化的方式對(duì)其進(jìn)行并購(gòu)。
華利安董事總經(jīng)理陳為民介紹說(shuō)，中國(guó)的企業(yè)海外上市其控股權(quán)主要是以董事長(zhǎng)為主導(dǎo)的少數(shù)人群。當(dāng)需要退市時(shí)他們往往很難憑借自身力量去完成私有化，因?yàn)榕c小股東達(dá)成協(xié)議是一件非常困難的事情。
在這個(gè)過(guò)程中，一些實(shí)業(yè)公司和機(jī)構(gòu)開(kāi)始扮演重要角色。通過(guò)幫助這類企業(yè)完成私有化從而達(dá)到間接入股的目的進(jìn)而實(shí)現(xiàn)并購(gòu)。在這其中，各方利益的角逐都需要投行來(lái)完成?！拔覀兺缎袝?huì)代表獨(dú)立委員會(huì)作企業(yè)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)來(lái)評(píng)估交易?！?/P>
陳為民認(rèn)為，目前中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)存在的問(wèn)題主要有兩點(diǎn)：一是在債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的問(wèn)題上，許多企業(yè)因?yàn)闅v史遺留問(wèn)題并購(gòu)方很難與債權(quán)人達(dá)成一致;另一方面被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)大多不夠規(guī)范，這讓并購(gòu)很難進(jìn)行估值。